Nei prossimi mesi le principali Banche centrali dei Paesi sviluppati muoveranno la loro politica monetaria. I tagli dei tassi di interesse (solo la Bank of Japan li ha mossi al rialzo) avranno un effetto sulla liquidità dei mercati finanziari e si rifletteranno anche sui mercati emergenti. La politica monetaria non sarà l’unico fattore da monitorare per chi investe in reddito fisso emergente. Tanya Vinnikova (nella foto), direttore degli investimenti Emerging Market Debti di Aviva Investors, ha risposto ad alcune domande di Borsa&Finanza sul tema.
Il 2024 è l’anno della svolta nella politica monetaria per le maggiori Banche centrali dei paesi sviluppati. Prima o poi i tassi di interesse verranno ridotti. Che effetto avrà questo intervento sulle valute e sul debito dei mercati emergenti?
“Il calo dei tassi, unitamente all’evitata recessione, crea un ambiente favorevole per gli asset fixed income. I mercati emergenti, in particolare, possono ottenere buone performance in un tale contesto, caratterizzato da un dollaro potenzialmente più debole che consente una crescita degli Stati Uniti equivalente a quella dei suoi omologhi e da
condizioni finanziarie globali più agevoli che facilitano le condizioni di finanziamento. Anche l’inflazione rimane sotto controllo in tutti gli emerging markets, consentendo così l’attuazione di lunghi cicli di riduzione dei tassi di interesse. Ad eccezione di alcune nazioni in cui persistono vulnerabilità, l’attenuazione della volatilità dei tassi statunitensi consentirebbe di sbloccare il premio per il rischio accumulato nei mercati emergenti. Tra questi mercati, quelli con i tassi reali ex-ante più elevati hanno già avviato cicli di taglio, soprattutto in America Latina e nei PECO (Europa centrale e orientale). In altri, dove la volatilità delle valute ha un impatto significativo sulle aspettative di inflazione (ad esempio in Sudafrica), o dove l’inflazione continua a mostrare una certa tenuta nella sua componente core (ad esempio in Messico), le Banche centrali sono state più riluttanti, ma hanno comunicato di aver raggiunto la fine dei loro cicli di rialzo. In Asia l’inflazione è relativamente più contenuta e positiva, ma molte economie asiatiche vorrebbero che la Fed tagliasse i tassi prima di loro al fine di preservare ragionevoli differenziali dei tassi di interesse”.
Quali altri fattori influenzeranno la tendenza del debito dei mercati emergenti?
“Il trend più atteso che dovrebbe manifestarsi quest’anno negli Emerging markets è quello di una continua disinflazione, che consentirà alle Banche centrali di questi mercati di approfittare di condizioni finanziarie globali più favorevoli e di continuare ad allentare i tassi di policy. In questo quadro favorevole, sia esterno che interno, rimangono alcune sfide che gli EM dovranno affrontare anche nel 2024. In primo luogo, quest’anno in molte nazioni emergenti si terranno le elezioni, alcune delle quali saranno determinanti per l’orientamento delle politiche e richiederanno un attento monitoraggio. In secondo luogo, qualora la domanda interna non riesca a recuperare rapidamente, l’onere di colmare la differenza ricadrà sui bilanci fiscali già sotto pressione. I paesi che riusciranno a trovare un equilibrio tra il sostegno alla crescita senza compromettere l’inflazione e il peggioramento dei loro parametri fiscali dovrebbero essere relativamente più attrattivi. In terzo luogo, le prospettive della Cina hanno un peso rilevante sugli EM, soprattutto in Asia, e continuiamo a monitorare la risposta politica alla luce di una decrescita ciclica e strutturale. In quarto luogo, rimaniamo consapevoli del difficile scenario geopolitico per i mercati emergenti, che si tratti della guerra in Ucraina, delle tensioni marittime nel Mar Rosso o di un eventuale conflitto tra Cina e Taiwan, monitorando l’impatto sulle catene di approvvigionamento e le ricadute sull’inflazione che ciò potrebbe comportare”.
Quali nazioni offrono le prospettive migliori dal punto di vista dell’investimento in emerging market debt?
“L’attenzione alle opportunità è fondamentale per identificare e sfruttare le opzioni di rendimento e di generazione di alfa superiori. Queste potrebbero non essere correlate – o esserlo in maniera minore – ai rischi macroeconomici e alla direzione degli spread che attualmente rappresentano gli elementi più determinanti per la generazione di sovra-performance. L’assesment del valore relativo è particolarmente rilevante, soprattutto in vista di nuove emissioni, in quanto applichiamo una gestione rigorosa dei rischi principali e ci concentriamo sull’uso più efficace del capitale. Con gli spread degli investment grade a livelli ridotti, continuiamo a cercare opportunità nelle nuove emissioni che offrono plusvalore rispetto ai peer/curva esistente. Su Arabia Saudita e Ungheria abbiamo constatato un ritorno positivo. Il Paraguay si conferma una solida opportunità nei fondamentali, con prospettive limitate di nuove emissioni. Vediamo grandi opportunità in Egitto, dove le obbligazioni hanno registrato una buona performance grazie all’aspettativa di nuovi finanziamenti aggiuntivi da parte dell’FMI e del CCG. L’Egitto è ora diventato un credito non distressed”.
Su quali nazioni è meglio essere molto prudenti?
“Continuiamo a identificare e a chiudere le posizioni con un rapporto rischio/rendimento negativo. In particolare, rimaniamo sottopesati rispetto a paesi come Qatar, Filippine, Cina e Indonesia, dove gli spread sono estremamente bassi e il rapporto rischio/rendimento non appare soddisfacente”.
Quale differenziale di rendimento è possibile aspettarsi per l’asset class sulla base dello scenario base?
“Prevediamo che da qui in poi il rendimento degli EM sarà all’incirca pari a quello dell’indice, mentre l’upside deriverà dalla selezione del credito e dall’individuazione di asset non prezzati correttamente”.
Quali elementi potrebbero far deragliare lo scenario base e quali conseguenze avrebbero sull’emerging market debt?
“Da questo momento in poi l’espansione sarà guidata dalla flessione della crescita o da un contesto di tassi più elevati, cosa che al momento è molto improbabile. Lo scenario base potrebbe vacillare se si verificasse una crescita lenta, un aumento dell’inflazione globale, il che implicherebbe nuovi rialzi dei tassi da parte delle Banche centrali dei mercati sviluppati e il conseguente aumento dei rendimenti dei Treasury statunitensi ai massimi del ciclo, l’ampliamento degli spread del credito EM e l’impennata dei credit events (cioè i default), dato che i paesi emergenti hanno difficoltà ad accedere ai mercati dei capitali, provocando potenziali perdite per l’asset class. Anche un dollaro più forte influenzerebbe duramente il mercato degli EM, portando a un ampio deprezzamento delle valute, dovuto soprattutto alla dipendenza di queste nazioni dal commercio estero e dal debito esistente. Gli interventi di inasprimento monetario delle Banche centrali, volti a proteggere la stabilità finanziaria, porterebbero a un aumento dei tassi nella maggior parte dei mercati”.
